2016年的資產(chǎn)配置是非?；钴S的，大宗商品在中國限產(chǎn)和房地產(chǎn)回升的拉動下，實現(xiàn)了強勁反彈。在特朗普競選獲勝之后，美元表現(xiàn)強勢，黃金低迷。A股市場在經(jīng)歷了一月份的暴跌之后，2月初期便進入震蕩上行階段。最為搶眼的資產(chǎn)，無疑是房地產(chǎn)奪得頭籌，主要一線城市房價持續(xù)暴漲。由于房地產(chǎn)的變現(xiàn)周期長，交易稅費高，在2016年尚未兌現(xiàn)收益的投資客，需要在持有房產(chǎn)和其他資產(chǎn)配置中抉擇。

2017年將非常復雜，因為這是供給學派的政策思路必須動真格的時候。是去產(chǎn)能、去庫存必須動真格的時候。從更大的角度看，這一時期意味著全球貨幣寬松反危機的結束與清算，康波(也)進入蕭條階段，是中國經(jīng)濟周期的四周期共振低點。對于股市來說，我們更要有耐心等待2019，供給學派眼中的新一輪周期的起點。

為了布局2019的新起點，2017年最佳的投資是什么?當然是股權投資，股權投資，至少要超前牛市2年以上，才能滿滿地獲得超級收益。

一、人民幣的穩(wěn)定取決于產(chǎn)業(yè)競爭力

面對2017，是不是要換點美元，成為大多數(shù)中產(chǎn)階層最關心的話題。實際上，美元兌人民幣的匯率，從2014年1月14日的歷史拐點6.0406，到2016年12月28日觸及6.9666，三年中人民幣已經(jīng)累計貶值15.33%。我們在2014年的一系列文章中指出，由于對人民幣的需求已經(jīng)出現(xiàn)了歷史性拐點，人民幣必然進入一段歷史時期貶值通道。這些拐點包括：(1)房地產(chǎn)的建設高峰已過，國際資本不再流入中國房地產(chǎn)，外商投資項目下人民幣需求逆轉(zhuǎn);(2)中國在全球貿(mào)易中的出口份額達到頂點，經(jīng)常項目下人民幣需求逆轉(zhuǎn);(3)人民幣升值預期一旦逆轉(zhuǎn)，過去沉淀在中國境內(nèi)的外資或有條件出境的其他資金將會形成出逃態(tài)勢，加速人民幣貶值。2015年下半年以來，人民幣呈現(xiàn)加速貶值態(tài)勢。

人民幣經(jīng)歷了三年的貶值，繼續(xù)貶值的時間仍未結束，但空間已經(jīng)不大。這是由于中國的產(chǎn)業(yè)結構決定的。中國是全球最大的制造業(yè)出口國，盡管近年來在全球中的份額出現(xiàn)了瓶頸，但中國的制造業(yè)基礎在強化中。如果說過去中國的出口是數(shù)量致勝，那么，未來將向著質(zhì)量致勝的角度轉(zhuǎn)型。中國的供給側(cè)改革，正是致力于推動制造業(yè)領域的產(chǎn)品質(zhì)量競爭力上升。任何一個具有制造業(yè)產(chǎn)品競爭力的經(jīng)濟體，本幣都不會出現(xiàn)長期惡性貶值。鑒于人民幣在2014年初以來的貶值動因在一段時間內(nèi)仍然存在，2017年人民幣將進入弱勢震蕩階段，并將在2019年之前找到底部。隨著中國制造業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)價值鏈中的地位穩(wěn)固和上升，人民幣在2019年之后將再次進入長期緩慢升值通道。

二、貨幣的詛咒：債市仍將繼續(xù)承壓

在經(jīng)濟遇到危機的時候，用貨幣放水來解救經(jīng)濟，這是2008年以來各國央行的套路。貨幣放水的方法，就是通過加大貨幣供應降低利率的方法。解救經(jīng)濟就是讓有問題的經(jīng)濟主體不倒閉。如果經(jīng)濟能夠在不長的時間里走出危機，貨幣放水降低理論的救市政策就可以退出了。

嚴格意義上說，全球經(jīng)濟至今未走出2008年經(jīng)濟危機的陰影。2009年救市大反彈時，我們曾預言，中國股市在未來十年內(nèi)都不會再見到新高。為什么?因為這輪經(jīng)濟遇到的不是短期困難，而是長期困難。

貨幣政策救經(jīng)濟，有一個隱含之意：目前能被救活的企業(yè)，給他三五年時間，都將很快恢復活力，繼續(xù)成為經(jīng)濟的引擎。顯然，2008年之后救活的企業(yè)，都被認為是應該被淘汰的，經(jīng)濟是需要新的企業(yè)出現(xiàn)來拯救。

貨幣寬松恰恰是排斥新企業(yè)的。因為寬松貨幣救活了老企業(yè)，老企業(yè)就會占據(jù)社會生產(chǎn)要素，不會釋放出來給新企業(yè)，這就形成了僵尸企業(yè)對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的阻礙。

供給學派主張貨幣中性，說的正是在長期中，寬松貨幣對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型毫無裨益。當前，貨幣的持續(xù)寬松已經(jīng)走到了盡頭，因為去產(chǎn)能去庫存已經(jīng)到了不得不動真格的臨界點。展望2017，我們將看到貨幣難以繼續(xù)寬松，利率將進入實質(zhì)性的上升通道，相應的，各類商品和原材料價格都將保持相對高位。當政府不能真正地去產(chǎn)能去庫存時，市場開始用市場的價格手段來趕走僵尸企業(yè)和落后產(chǎn)業(yè)。

三、產(chǎn)能周期和庫存周期：全球供給主義改革推動經(jīng)濟見底

2017年為什么會比較復雜?因為這是供給學派的政策思路開始動真格的時候。是去產(chǎn)能、去庫存開始動真格的時候。從更大的角度看，這一時期意味著全球貨幣寬松反危機的結束與清算，康波(也)進入蕭條階段，是中國經(jīng)濟周期的四周期共振低點。

四周期共振低點?哪四個?

我們逐一分析各類周期。首先是庫存周期(也稱基欽周期、短周期)的低點，要去庫存，這是由于2016年來了一場“漲價去庫存”，導致很多生產(chǎn)商舍不得真的去庫存。去庫存這個事情，如果2017年上半年算是頂峰，到達谷底是半個周期，根據(jù)基欽的判斷大致需要20個月，也是到了2019年才能見底了。不過，現(xiàn)代庫存管理遠遠不是基欽時代的庫存管理了，我看只要政府真的去庫存，一年時間也就夠了。

其次是是產(chǎn)能周期(也稱朱格拉周期、中周期)的低點，這也是馬克思所說的設備更新周期，這是由于過去幾年去產(chǎn)能陷入形式主義，按指標去產(chǎn)能，過剩產(chǎn)能并未實際出清。設備周期的時間大約是10年左右的基本規(guī)律倒是不會有大的變化，這是與會計上的設備折舊周期相關聯(lián)的。如果上一輪大規(guī)模產(chǎn)能建設是在2009年4萬億之后，2015年之后便是以去產(chǎn)能為主要任務了。如果用三年時間能完成去產(chǎn)能，下一輪大規(guī)模產(chǎn)能建設，要等到2019年了。

第三是是建筑業(yè)周期(庫茲涅茨周期，也稱建筑業(yè)周期、中長周期)的低點。庫茲涅茨說是長達20年。中國的房地產(chǎn)建筑業(yè)大發(fā)展是從哪一年起步的呢?如果算是從1998年住房分配貨幣化改革的時間開始，加上20年，是2018年了。但2018年能否達到建筑業(yè)周期的底部，并迎來2019年的新一輪上升期呢?這要取決于住宅建筑業(yè)去產(chǎn)能是否能夠?qū)崿F(xiàn)真正的“出清”。2014年，中國年度建筑業(yè)住宅竣工面積為28.63億平米，2015年為28.4億平米，按照13億人口計算，人均是大于2平米的。根據(jù)國際經(jīng)驗，這個數(shù)字要回落到人均1平米附近下才算是“產(chǎn)能均衡”，2016-2018，這么短的時間，實現(xiàn)不了。房地產(chǎn)先撐著，為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型爭取時間，這應該是基本國策，但從2014年的建筑量頂峰算起，支撐的時間越長，這個產(chǎn)業(yè)的崩塌就越危險。

第四個，是康波周期(康德拉季耶夫周期，也稱技術周期、長周期)的低點，也是本輪經(jīng)濟低迷的終極原因。從康波周期看，全球在2017-2019是衰退期，計算機時代的終極產(chǎn)品——移動智能終端(手機)產(chǎn)能嚴重過剩，新的機器人與人工智能時代仍未來臨。計算機時代終于連智能手機都過剩得一塌糊涂了，2015年中國手機出貨量達18億臺。

不過，從康波中看中國，是充滿希望的。我們處于上一輪康波周期的國際轉(zhuǎn)移期，也與主要發(fā)達國家一起，處于新一輪康波的萌芽期。上一輪康波周期是計算機驅(qū)動的超級周期，但中國到目前為止僅僅是最大的代工國家，并未成為自主科技強國，接受技術轉(zhuǎn)移的空間還很大，在國際產(chǎn)業(yè)分工的價值鏈上，還有很大的上升空間。在我們奮起直追的同時，國際上正在如火如荼展開的機器人與人工智能革命，我們也在起跑線上準備著。

四、康波周期：機器人時代的超級周期曙光隱現(xiàn)

計算機創(chuàng)造了人類歷史上的超級長期牛市，道瓊斯指數(shù)從1980年代初期的1000點附近，到2000年突破10000點，創(chuàng)下11750.28點的高位，不過這一高位在2007年刷新為14198.10點，在2016年底已經(jīng)刷新到19987.63點。納斯達克指數(shù)在2000年更是創(chuàng)下了5132.52點的歷史性高點，這一高點直到2016年11月才被重新超越。從技術產(chǎn)品上看，如今的智能手機，不過是計算機時代的一個延伸，人類在等待新的技術革命。

圖1：1700年以來的超級牛市

注：本圖改編自哈里·登特《下一個大泡泡》

繼計算機革命之后，下一輪帶動長期繁榮的科技必然是機器人和人工智能。從道瓊斯指數(shù)的表現(xiàn)來看，人類似乎已經(jīng)看到了新科技的曙光，人工智能的應用雖然并未清晰，不過在各領域的應用已經(jīng)如火如荼地探索了十多年。以機器人為代表的人工智能能否引領下一輪長期繁榮，可能還需要未來5-10年時間來確認。但相應的技術進步和小應用，已經(jīng)在工業(yè)、生活和教育的每一個領域展開。

如果說下一輪康波超級技術周期是機器人和人工智能驅(qū)動的，該如何布局呢?一般來說，新技術先是在工業(yè)生產(chǎn)的基礎領域試水，然后進入教學領域，最后才會改造人們的生活和商業(yè)活動的每一個細節(jié)，蒸汽機、內(nèi)燃機、半導體、計算機，每一個超級技術革命的普及過程無不如此。如今，機器人和人工智能在基礎生產(chǎn)領域的應用已有了十多年的探索，在教學領域，也開始得到了官方的推廣，各類機器人和人工智能教學走進了中小學和大學的課堂。改造人類生活和商業(yè)活動，則需要教學領域成熟之后，新生代的年輕人真正主宰這個社會的時候。全球范圍內(nèi)的機器人和人工智能教育在2010年前后開始推廣，中國教育部在2014年將機器人教育納入中小學文體課程，到2019年或2020年，機器人和人工智能的社會認知度，也必能達到科技普及的“50%”普及率，這就具備了全面推廣新技術的基礎條件。

新一輪機器人和人工智能的超級周期會有多長?我們可以參考一下計算機時代的超級周期。道瓊斯指數(shù)在1983年開始突破，這時候并非完全得益于計算機在工業(yè)領域的應用，而是供給主義改革推動了宏觀經(jīng)濟的出清，為新增長打下了基礎，同時新興經(jīng)濟體國家市場的成長，打開了巨大的市場空間。直到1995年windows95的面世和互聯(lián)網(wǎng)的誕生，才真正打開了計算機民用時代的超級增長，并在2000年迎來了第一次泡沫。2004年起，全面范圍內(nèi)航運大發(fā)展，發(fā)達國家進一步將自己的產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)了全球“殖民”，造就了2007年的全球大繁榮。2008年的危機并未終結計算機周期，蘋果公司進一步將該技術的應用發(fā)揮到新的極致，智能手機和掌上終端成就了2009年之后的繼續(xù)增長。

從應用數(shù)量級上看，為工業(yè)服務大型機時代，計算機終端數(shù)量只有百萬數(shù)量級;后來的小型機時代，計算機的終端數(shù)量不過千萬數(shù)量級;到了臺式電腦時代，數(shù)量級上升到了億級;到了桌面的筆記本電腦時代，數(shù)量級上升到十億級;到了掌上應用時代，這個數(shù)量級開始達到數(shù)十億，例如，2015年中國手機出貨量就達到了18億臺。

圖2：從計算機時代邁向機器人時代

注：本圖改編自摩根斯坦利《移動互聯(lián)網(wǎng)研究報告》(2009年12月15日)

機器人和智能終端的數(shù)量級將遠遠突破十億級，直接奔向百億級。因為每個人都將需要多臺不同功能的機器人為自己服務。以單臺個人服務機器人為一千美金計算，個人服務機器人的產(chǎn)業(yè)空間將是十萬億美金級別的市場。當然，這十萬億美金級別的市場，仍需要時間來培育，一方面，需要越來越多功能的服務機器人被開發(fā)出來;另一方面，需要越來越多的人們接受機器人的服務。這十萬億美金級別的市場，將從2017-2019年起開始孕育，在未來20年內(nèi)逐步加速爆發(fā)。

五、股權投資的黃金元年

新的超級技術周期若隱若現(xiàn)，中國也有一個面向創(chuàng)新企業(yè)的龐大的新三板市場，正在價值的底部等待長期產(chǎn)業(yè)投資者布局。2017年，我們迎來了新三板股權投資的黃金元年。在經(jīng)歷了2015年的泡沫喧囂和2016年的數(shù)量大發(fā)展，新三板成了中國最為龐大的股權市場。

新三板有一萬多家公司，但并非遍地黃金，而是滿眼河豚魚。看起來都是美味，吃不好卻是有毒。每一家新三板公司，都不是一個完美的，前景確定的公司，而是充滿了不確定性。走向成功，需要業(yè)務方向的不斷檢討，需要團隊的持續(xù)努力，需要面對復雜的市場競爭。商業(yè)模式、產(chǎn)品戰(zhàn)略、公司治理、資本運作，缺一不可。但沒有哪個創(chuàng)業(yè)公司開始就是具有全面能力的，大多數(shù)新三板公司，仍處于發(fā)展的相對早期，業(yè)務模式或未穩(wěn)定，市場地位或未穩(wěn)固，公司治理或未規(guī)范，資本運作缺乏經(jīng)驗，這些都需要優(yōu)秀的股權投資機構來輔導。如果投資機構用簡單粗暴的對賭，一賭了事，對公司發(fā)展不能給予輔導和幫助，那就好比一個人想吃美味的河豚魚，簡單一煮而食，必然中毒。

新三板，已過萬家，不僅主要指數(shù)和主要公司股價處于歷史低位，市場的制度供給也處于呼之欲出的前夕。新三板公司的投資，不僅需要專業(yè)人士以專業(yè)的眼光來選擇，更需要專業(yè)的輔導。萬家新三板，滿眼河豚魚。吃不好，有毒;專業(yè)投資，則遍地黃金。

供給側(cè)改革的大趨勢，是經(jīng)濟社會的轉(zhuǎn)型，是產(chǎn)業(yè)結構的升級，是新興產(chǎn)業(yè)的崛起。無疑，在經(jīng)歷了喧囂之后，中國迎來了股權投資的黃金時代，2017年，便是這個時代的元年。2017年，很多優(yōu)秀的新三板公司已經(jīng)價值低估，供給側(cè)改革將催生優(yōu)秀新企業(yè)的成長，多層次資本市場建設將為新三板公司的發(fā)展提供更為廣闊的空間。

萬家新三板，滿眼河豚魚。讓我們一起迎接股權投資的黃金時代。

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