1998年，中國啟動(dòng)住房制度改革，福利分房成為過(guò)去，買(mǎi)房成了家庭財富增長(cháng)的火車(chē)頭。時(shí)至今日，國內70%以上的家庭財富都在房子上。

房子的魔力，在于三十年來(lái)只漲不跌。市場(chǎng)中存在只漲不跌的資產(chǎn)，金融機構就會(huì )發(fā)行只賺不賠(剛兌)的理財產(chǎn)品。剛兌理財產(chǎn)品培養剛兌理財理念，大錢(qián)買(mǎi)房子(只漲不跌)、小錢(qián)買(mǎi)理財(剛兌)，成了投資理財標準動(dòng)作，而股票等高風(fēng)險產(chǎn)品，始終難以進(jìn)入大眾圈層。

不過(guò)，一向運轉良好的理財鐵律，2018年被打破了：房?jì)r(jià)下行、債券違約、銀行理財不再保本，除了存款，似乎找不到讓人安心的資產(chǎn)。不奇怪，財富增長(cháng)的火車(chē)頭，已經(jīng)轉向了。

崢嶸十五年：只賺不賠的理財神話(huà)

2003年，國內銀行業(yè)拉開(kāi)股改上市的大幕，終于用現代公司治理這把劍，在濃厚的官本位之墻上鑿了一個(gè)孔。利潤和規模成了指揮棒，銀行彼此之間互不關(guān)心的一團和氣開(kāi)始淡去，競爭滋生，創(chuàng )新有了土壤。

2004年，光大銀行創(chuàng )設了國內第一支理財產(chǎn)品。彼時(shí)，成立不足兩年、肩負行業(yè)改革重擔的銀監會(huì )，很快予以支持，次年就出臺《商業(yè)銀行個(gè)人理財業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，賦予理財產(chǎn)品合規的身份，理財成為銀行存、貸、匯基礎業(yè)務(wù)之外的又一產(chǎn)品形態(tài)。

和大多數新生事物一樣，早期的銀行理財模式簡(jiǎn)單，就是賺利差——以較低的理財收益率吸入資金并投放到利率較高的銀行間市場(chǎng)中去，心思也單純，繞監管、調指標這些亂七八糟的事，統統不參與。

不過(guò)，2008年底，形勢發(fā)生了逆轉。為應對全球金融危機，我國出臺四萬(wàn)億刺激計劃，銀行間市場(chǎng)資金泛濫，收益率下行，銀行理財的賺利差模式難以為繼。采取類(lèi)似模式的銀行同業(yè)業(yè)務(wù)，也成了難兄難弟，據興業(yè)銀行原同業(yè)部總經(jīng)理鄭新林回憶，“(當時(shí)，)債券資產(chǎn)收益率大幅下行，導致同業(yè)業(yè)務(wù)資產(chǎn)負債的價(jià)差不斷收縮，同業(yè)業(yè)務(wù)部的盈利能力受到嚴重打擊，直接威脅到同業(yè)業(yè)務(wù)的生死存亡”。

在共同的壓力下，同業(yè)業(yè)務(wù)與理財業(yè)務(wù)開(kāi)始雙劍合璧，同業(yè)理財誕生了。這種新的理財模式，經(jīng)信托通道繞了一下，就將利率更高的非標資產(chǎn)納入理財資產(chǎn)池，讓賺利差模式起死回生。更妙的是，非標資產(chǎn)的背后多是本行或他行的信貸產(chǎn)品，理財資金涉足非標資產(chǎn)，也就為銀行以理財的形式發(fā)放貸款提供了絕佳的掩護。賺錢(qián)雖然重要，繞監管、調指標更有價(jià)值，銀行理財揭開(kāi)新的一頁(yè)。

信貸是銀行主要利潤來(lái)源，也是監管重點(diǎn)關(guān)照對象。在監管與銀行的貓鼠游戲中，銀行一直處于下風(fēng)，同業(yè)理財出現后，銀行看到了翻盤(pán)的希望。以理財資金的形式對產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)、房地產(chǎn)和融資平臺放貸，銀行終于擺脫了貸款投向、貸款額度、資本充足率、不良率等監管指標的束縛，可以放開(kāi)手腳大踏步向前了。

短短三年內，銀行理財余額翻了近兩番，2013末就超過(guò)10萬(wàn)億大關(guān)。作為不能或缺的通道，信托也迎來(lái)黃金發(fā)展期。當時(shí)，畢業(yè)一兩年的信托業(yè)務(wù)員，年入百萬(wàn)并不稀奇。

銀行繞監管，監管很快反制，到了2011年，銀行就沒(méi)了招架之力，銀行與信托的合作陷入冰點(diǎn)。所幸，證監會(huì )出手了，助了銀行一臂之力。2012年，證監會(huì )召開(kāi)券商創(chuàng )新大會(huì )，鼓勵證券公司、基金公司發(fā)展資管業(yè)務(wù)，銀證、銀基登上舞臺，大資管的黃金時(shí)代開(kāi)啟了。2017年末，銀行理財和信托理財余額雙雙超過(guò)25萬(wàn)億大關(guān);證券公司資管和基金子公司資管余額也都達到15萬(wàn)億左右。照此估算，全國14億人口，人均購入理財6萬(wàn)元。

全民理財的背后，讓人欲罷不能的魔力究竟是什么呢?

低風(fēng)險、高收益，只賺不賠。2013-2016年統計數據顯示，金融機構已兌付理財產(chǎn)品中，虧損產(chǎn)品數量占比一直低于0.06%。也就是說(shuō)，一萬(wàn)只理財產(chǎn)品中，只有6只是虧了本金的，且本金損失率低于10%。

在只賺不賠的神話(huà)加持下，銀行理財的黃金時(shí)代，走得是步步生風(fēng)。

趨勢逆轉，神話(huà)破滅

理財產(chǎn)品只賺不賠，一般認為是剛性?xún)陡对趽v鬼，不過(guò)，頂著(zhù)剛性?xún)陡兜拿弊?，金融機構鮮有機會(huì )墊付真金白銀。

秘密就隱藏在底層資產(chǎn)中。八成以上的銀行業(yè)理財投資了債券、非標資產(chǎn)、存款和同業(yè)拆借等低風(fēng)險資產(chǎn)，不良率趨近于零。2013年以來(lái)銀行發(fā)行的50余萬(wàn)只理財產(chǎn)品中，雖有八成宣稱(chēng)不保本，但實(shí)際收益率未達預期的只占0.35%。

債券一直是由發(fā)債企業(yè)剛性?xún)陡兜?非標資產(chǎn)主要是投向地方融資平臺和房地產(chǎn)的貸款，在房地產(chǎn)奇跡加持下，不用考慮風(fēng)險;金融機構的同業(yè)借款，還款能力更是不容置疑。這樣的底層資產(chǎn)結構，收益率可以精準預測，剛性?xún)陡兑埠翢o(wú)壓力。

底層資產(chǎn)這么有底氣，也難怪“打破剛兌”喊了很多年，一直未能落地。金融機構不著(zhù)急，因為市場(chǎng)中存在只漲不跌的資產(chǎn)，對剛兌有把握;監管機構一直在呼吁，但并未使出雷霆手段，大概對此也是了如指掌。

不過(guò)，2018年，神話(huà)被打破了。

宏觀(guān)層面強力去杠桿后，靠資金吊著(zhù)的一大批僵尸企業(yè)、產(chǎn)能過(guò)剩企業(yè)，輸血渠道被掐斷，貸款開(kāi)始逾期，債券也頻頻違約。債券違約打破了發(fā)債企業(yè)會(huì )剛兌的預期，各路資金更趨謹慎，危機開(kāi)始蔓延，債券違約潮出現了。2018年下半年，137只債券相繼違約，違約金額比近四年來(lái)的總額還要多。

債券不再安全，房?jì)r(jià)只漲不跌的神話(huà)也被打破。

一方面，屢屢為房?jì)r(jià)上漲背鍋的剛性需求正趨于飽和。據恒大研究院測算，當前一線(xiàn)、二線(xiàn)、三四線(xiàn)城市套戶(hù)比(房產(chǎn)套數/家庭戶(hù)數)分別達到0.97、1.02、1.06，二線(xiàn)以下城市人均住房建筑面積已經(jīng)超過(guò)30平米;最新的人口普查數據也顯示，近八成的城鎮家庭已經(jīng)擁有住房。另一方面，隨著(zhù)各地貫徹“房住不炒”精神，投機性購房的空間也被大幅壓制。

2018年，房?jì)r(jià)迎來(lái)拐點(diǎn)，一線(xiàn)城市房?jì)r(jià)下行，二線(xiàn)城市通過(guò)搶人大戰穩房?jì)r(jià)，低線(xiàn)城市則開(kāi)始對限購政策松綁。

市場(chǎng)中不再有只漲不跌的資產(chǎn)，金融機構再背負剛兌的名聲，就真的會(huì )損失真金白銀了。監管機構終于祭出了雷霆手段，這一次，金融機構超級配合。

下一個(gè)理財十年：誰(shuí)來(lái)接棒?

2018年9月，銀保監會(huì )發(fā)布《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監督管理辦法》，新規一出，2005年以來(lái)累計發(fā)布的12項理財規章隨即作廢。這是個(gè)集大成的規定，有一些新內容，更多地則是對散落在歷史文件中核心條款的再次呈現。只是，這一次動(dòng)了真格。

保本型理財被消滅，連提法都沒(méi)了，之后再提到理財二字，默認都是不保本的。同時(shí)，要求銀行設立理財子公司，將理財發(fā)行職能剝離出去。

銀行做事一向遲緩，監管審批更是謹慎，在理財子公司一事上，雙方都很利落，申請和審批，稱(chēng)得上神速了。目前，已有30余家銀行發(fā)布公告要設立理財子公司，資產(chǎn)規模占行業(yè)八成以上，工農中建交5大行的申請已全部獲批。

相比銀行的理財事業(yè)部，理財子公司不僅僅是組織結構、人事財務(wù)、激勵機制甚至企業(yè)文化層面的變革，更在物理層面將銀行存款與銀行理財隔離。存款還是銀行的存款，理財則由理財子公司負責，理財剛兌這個(gè)聲譽(yù)上的包袱，銀行不必再背了。

銀行卸下重擔，投資者也該想想出路了。

多年來(lái)，只有存款、銀行理財和買(mǎi)房從沒(méi)讓人折過(guò)本，投資者也把80%以上的財富押注在此;其他諸如股票、基金、P2P、虛擬貨幣等，除了一群敢于冒險的人，也只能吸引些無(wú)知無(wú)畏的新手了，而且這些新手，嘗到虧本的滋味后，多半還會(huì )乖乖地回歸銀行理財和買(mǎi)房的主流軌道上來(lái)。

當前，房子不再漲下去，理財也沒(méi)了保本兜底，下一個(gè)理財十年，誰(shuí)來(lái)接棒呢?

資金總要找個(gè)去處。當所謂低風(fēng)險、高收益產(chǎn)品祛魅后，財富的增長(cháng)，終于回歸到“承擔風(fēng)險、獲取收益”這一古老的法則上來(lái)。資金不得不學(xué)著(zhù)與風(fēng)險共處，一向以風(fēng)險著(zhù)稱(chēng)的股票市場(chǎng)，自然也就有了機會(huì )。

本文來(lái)源于洪言微語(yǔ)(ID:xuehongyanboc)，作者：薛洪言。